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Les coûts de la recherche financière avec MiFID II : la liberté sous condition
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Les coûts de la recherche financière avec MiFID II : la liberté sous condition

04/12/2017

Les réglementations donnent habituellement des directives claires quant à la voie à suivre. Parfois il existe une approche du type « se conformer ou s'expliquer », mais même dans ce cas, le modèle de conformité est assez normatif. Dans le cas de la directive sur les marchés d'instruments financiers (Markets in Financial Instrument Directive II ou MiFID II) et notamment en ce qui concerne les coûts de la recherche, il s'avère qu'un enjeu se distingue de la plupart des réglementations. Les coûts de recherche doivent être dissociés des frais de courtage, mais la manière d'affecter ces coûts une fois la recherche effectuée reste à la discrétion du gestionnaire d'actifs

Absorber ou répercuter les coûts de recherche ?

La plupart des gestionnaires d'actifs ont réduit leurs possibilités à deux options : absorber les coûts ou les répercuter sur les clients à l'aide des Research Payment Accounts (RPA).

Il est possible de recourir à des accords de partage de commissions déjà en vigueur. Toutefois, ils sont nombreux à imputer aux clients les coûts de recherche engagés en leurs noms sur la base du volume ou de la valeur des opérations, ce que la réglementation MiFID II interdit.  La révision de ces accords en vue de les rendre conformes peut se révéler trop complexe pour les gestionnaires d'actifs.

Ceux qui ont décidé d'absorber les coûts sont le plus souvent des gestionnaires d’actifs importants, bien que, même dans ce groupe, cette décision ne soit pas unanime. Parmi les sociétés de gestion plus modestes, l'analyse coût/bénéfice peut être différente, étant donné qu'elles peuvent éprouver plus de difficultés à absorber ces coûts.

La façon dont il est décidé de gérer les coûts de recherche est le fruit d'un équilibre entre des critères de nature commerciale, de conformité et de rentabilité, ce qui distingue cette décision de la plupart des cas de mise en conformité découlant de nouvelles réglementations.

Absorber les coûts est probablement la décision la plus simple et la plus intéressante du point de vue des clients. Toutefois, elle est coûteuse et a un impact sur les résultats financiers. Après avoir annoncé absorber les coûts de recherche liés à la réglementation MiFID II, une société de gestion s'est vue rétrogradée, ses bénéfices risquant d’être inférieurs à ceux prévus.

Pour les plus petites entreprises, mettre en place un RPA peut constituer l'option la plus viable, en particulier si l'absorption des coûts affecte trop durement le compte de résultat. Les sociétés de gestion plus importantes empruntent également cette voie. Au moins l’une d’entre elles a annoncé qu'elle imputerait les coûts de recherches aux clients et était encline à garantir la transparence à cet égard.

Bien qu'il s'agisse de l'option la moins onéreuse, elle a tout de même un coût, puisque la charge administrative relative à la création et à la conservation des RPA sera considérable.

Mise en place d'un RPA

Lors de la mise en place d'un RPA, le gestionnaire d'actifs doit prendre en considération les éléments suivants : établir un budget de recherche ; déterminer la manière de facturer les clients ; gérer la transparence des coûts et de l'usage des recherches ; développer une méthodologie pour évaluer la qualité de la recherche.

En vertu de MiFID II, un budget de recherche doit être établi ex ante et communiqué aux clients. Toute modification du budget doit être approuvée par écrit par les clients et il faut pouvoir justifier ex post à quoi l'argent a été dépensé.

Tout comme une formule doit être trouvée pour attribuer la dépense aux gestionnaires de placement qui utilisent la recherche, il doit aussi exister une formule pour définir le mode de facturation aux clients, qui ne peut être basé sur le volume ou la valeur des opérations.

Un des défis consistera à développer une méthodologie solide pour évaluer la valeur de la recherche. Dans certains cas, le résultat pourrait être immédiat et mesurable, mais il sera moins évident la plupart du temps. En effet, comment prouver la valeur de la recherche qui incite un gestionnaire de portefeuille à conserver des actions pendant cinq mois au lieu de les vendre en raison d’une baisse à court terme ?

Les régulateurs ne fournissant aucune directive sur la manière de procéder, les entreprises devront élaborer leur propre politique interne. De prime abord, cela pourrait s'apparenter à une charge étant donné la difficulté d'un point de vue conceptuel et l'éventuelle nécessité de mettre en place de nouveaux systèmes de contrôle de la qualité. Cependant, cela pourrait se révéler positif à long terme puisque l'attention portée à la qualité devrait permettre de mieux dépenser le budget alloué à la recherche.

Certaines sociétés de gestion, en particulier en Suède, ont déjà mis en place des systèmes leur permettant de séparer le paiement pour la recherche des coûts de transaction. Dans plusieurs cas, elles font état d'un plus grand niveau de satisfaction vis-à-vis des recherches qu'elles acquièrent, tout en constatant une réduction du budget de recherche.

Les défis opérationnels peuvent être sensiblement réduits par le développement de procédures externalisées visant à gérer les RPA des clients.  Les dépositaires sont un choix naturel pour les sociétés d’investissement désireuses d'ouvrir un RPA, tandis que les fournisseurs offrent des solutions de gestion du budget RPA.

La SEC relâche la pression sur les courtiers américains

L'objectif de la directive MiFID II visant à dissocier le paiement pour la recherche des coûts de transaction entre directement en conflit avec l'approche réglementaire en place aux États-Unis, où il est vivement déconseillé aux courtiers d'accepter un paiement direct pour la recherche.

Si les courtiers acceptent malgré tout ce paiement, ils doivent alors s'inscrire en tant que conseillers en investissement, adoptant toute une série de nouvelles responsabilités et fonctions de surveillance, qui ne sont pas forcément adaptées aux clients institutionnels avec lesquels ils traitent principalement.

Ceci aurait empêché les gestionnaires européens d'accéder à la majorité des recherches américaines, tandis que les courtiers américains auraient été confrontés à un choix cornélien : être privés d'un marché important ou devoir se soumettre à une charge supplémentaire et inadéquate liée à la mise en conformité.

Cette problématique a été remise à plus tard par la Securities and Exchange Commission (SEC), l'autorité américaine des marchés financiers, en accordant une dispense  temporaire aux courtiers et aux gestionnaires d’actifs. Pendant 30 mois, à compter de janvier 2018 (date de l'entrée en vigueur de MiFID II), ils pourront profiter d'un répit temporaire, pendant que la SEC examine si des règles plus adaptées sont « nécessaires et appropriées dans l'intérêt du public ».

En conclusion, absorber les coûts de recherche ou les répercuter sur les clients à l'aide de RPA correspond à un choix qui appartient à chaque société de gestion. La relation du gestionnaire d'actifs avec ses clients et ses courtiers doit être étudiée, ainsi que son approche historique en matière de recherches et de charges.

Mais, quelle que soit la décision, elle doit être prise rapidement, car la date de mise en œuvre approche à grands pas.

Dans un monde qui change

Nous pensons que l'évolution de la réglementation est une question cruciale pour nos clients et qu'elle influence leurs priorités actuelles. Se conformer aux nouvelles réglementations coûte très cher, mais prendre les mauvaises décisions pourrait être encore plus coûteux. Le rythme auquel la réglementation évolue requiert de la souplesse. Les business models devront être adaptés et nos connaissances vous aideront à répondre à ces questions.

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